導讀：消費復蘇、基建投資穩健、制造業保持韌性、房地產拖累減小是中國經濟復蘇的主要推動力，中國經濟對世界經濟增長的貢獻率將再次超過30%。
2023年是全面貫徹落實黨的二十大精神的開局之年，是實施“十四五”規劃承上啟下的關鍵之年。國際形勢依舊動蕩不安，全球經濟將面臨衰退風險，主要金融市場仍有劇烈波動的可能；國內需求收縮、供給沖擊、預期轉弱三重壓力仍較突出。2023年，中國將全力推動經濟運行整體好轉，把穩增長擺在更加突出位置，預計在一攬子穩增長政策的有力推動下，中國經濟將強勢復蘇，經濟增速有望大幅回升至5%以上，在低迷的全球經濟中表現“一枝獨秀”。消費復蘇、基建投資穩健、制造業保持韌性、房地產拖累減小是中國經濟復蘇的主要推動力，出口則受外部需求下滑的影響面臨壓力。預計2023年中國經濟總量占世界經濟的比重將達到20%左右，中國經濟對世界經濟增長的貢獻率將再次超過30%。
世界經濟：衰退陰云
2023年，預計全球通脹壓力將有所減輕，但世界經濟可能面臨衰退風險。烏克蘭危機有向長期化演進的趨勢，但和談的可能性也在增加，預計歐洲經濟仍將受此拖累。美國通脹可能高位回落，美聯儲激進加息已經接近尾聲。發達國家緊縮政策將削弱增長動力，發展中國家的復蘇步伐也將受到全球流動性收緊的限制。
歐洲經濟仍將受烏克蘭危機困擾，衰退風險持續上升。在氣候、庫存和需求等多重因素影響下，歐洲的能源短缺壓力有所緩和，但歐洲能源危機并未完全解除。歐洲工業生產仍將會被抑制，而通脹維持較高水平，預計2023年歐元區經濟很可能負增長，若烏克蘭危機升級，則可能陷入深度衰退。
美國通脹高位回落，美聯儲激進加息接近尾聲。美國通脹拐點已經出現，預計2023年美國通脹將高位回落：一方面是由于2022年高基數效應影響將導致2023年的通脹同比讀數明顯回落，另一方面是由于美國CPI籃子中高權重項回落帶來的拉低作用。根據領先指標指引，美國2023年房屋租金項和醫療保險項均將出現較為明顯的松動，成為拉低通脹的主要因素。美聯儲加息力度退坡但時間拉長。隨著通脹回落，美聯儲2022年12月的加息幅度已經從75個基點降回50個基點，節奏放緩。考慮到核心通脹仍高于美聯儲2%的目標，預計2023年上半年美聯儲加息步伐暫時還停不下來，預計本輪加息高點美國聯邦基金目標利率將達到5.1%左右。如果衰退的風險進一步上升，不排除2023年下半年降息的可能。
世界經濟整體增速下降。2023年，主要受發達國家的拖累，世界經濟整體增速將下降，預計全球GDP增速將從2022年的2.8%～3.0%降至2023年的1.9%～2.1%。其中，發達經濟體GDP增速將由2022年的2.3%～2.7%，減至2023年的0.3%～0.5%；新興市場和發展中經濟體相對平穩，整體GDP增速將維持在3.5%～3.7%。
2023年全球經濟存在四個方面風險。一是經濟衰退導致歐債危機爆發風險。歐洲通脹尚未大幅回落，歐洲中央銀行仍可能持續加息。目前歐元區政府部門杠桿率接近95%，高于上一輪歐債危機時期的平均水平，意大利等邊緣國家杠桿率更高。二是日本中央銀行退出量化寬松引發風險。2023年，日本通脹趨于上升，同時中央銀行行長換屆，存在退出量化寬松的可能。屆時，全球“便宜錢”的最后一個水龍頭將被擰緊，可能形成全球流動性“黑洞效應”。三是全球通脹再次超預期走高的風險。過去幾十年全球的低通脹是金融穩定和地緣政治穩定的產物。如果說東西方的信任曾驅動全球化，造就過去幾十年的“大穩健（The Great Moderation）”，那么信任坍塌就可能引發去全球化，并導致全球“再通脹（The Great Reflation）”。而這正是烏克蘭危機之后世界正在發生的事情，新世界運行秩序的構建可能導致西方國家的高通脹不可避免。四是部分新興市場國家出現債務違約的風險。根據IMF統計，目前新興市場有約2370億美元的外債面臨違約風險，25%的新興市場國家接近債務困境。2023年，南美國家阿根廷、貿易赤字嚴重超標的土耳其等違約風險相對較高。
中國經濟：提振信心
2023年中國經濟的目標是“推動經濟運行整體好轉”，穩增長被置于更加突出位置，提振信心是關鍵，著力推動擴大內需、支持民營經濟、穩定房地產及穩定外資等重點工作。在一攬子穩增長政策的有力推動下，考慮到2022年低基數效應，中國經濟增速有望大幅回升至5%以上。
● 內需恢復支撐經濟增速顯著回升
消費有望強勁反彈。預計2023年消費增速有望加快至7.5%～9.5%。上半年消費恢復過程會有波動，下半年消費復蘇將成為經濟增速加快的重要動力。服務類和線下接觸類消費有望逐漸恢復，餐飲、旅游、住宿、交通運輸等相關領域的修復將帶動消費增速回升。新能源車滲透率逐漸提升，促進汽車消費結構轉變，但整體汽車類消費增速難以明顯加快。家具家電、建筑裝潢等住房相關消費將邊際修復。
房地產有望“軟著陸”。預計在政策的全面支持下，房地產投資有望實現“軟著陸”，同比增速修復至約-5%～0；商品房銷售面積降幅在低基數下明顯收窄，增速修復至約-8%～-3%。在開發投資方面，房地產投資從底部復蘇的速度相對緩慢，同比回正仍有難度。市場成交方面，預計需求將逐漸修復，在低基數下銷售降幅呈現明顯收窄態勢。“保交樓”取得實質進展后，居民觀望情緒有望隨政策紅利釋放而逐漸緩解，預計2023年商品房成交總量在12億～13億平方米的水平。
基建投資仍有支撐。預計2023年基建投資可能實現7%～8%的穩健增長。專項債、政策性開發性金融工具額度將擴大，作為項目資本金撬動銀行融資。交通、能源、水利及產業基礎設施將成為投資重點。預計新基建將保持20%以上的較快增速，對整體基建投資增速的帶動作用在2%～4%。同時繼續開展老舊小區改造、提升水電氣信等城市更新基建項目。但由于地方債中用于新項目投資的空間相對有限、基數較大，基建投資增速可能難以大幅提高。
制造業投資保持韌性，新動能保持良好勢頭。預計2023年制造業投資增速可能略有放緩到7.5%～8.5%。企業內源資金有限、出口增速放緩、PPI負增長等因素會導致制造業生產和投資動力不足，但由于制造業投資韌性十足，新動能領域增長前景較好。預計高技術制造業投資將快速增長；在需求提振、國產替代等多重因素促進下，高端裝備、新材料、“專精特新”等制造業投資增長快速。信貸政策著力于支持制造業，預計工業中長期貸款和制造業中長期貸款將保持快速增長，對制造業投資形成有力支撐。綜上分析，預計2023年整體固定資產投資增速有望適度加快到5.8%～6.3%。
出口增速放緩，進口小幅增長。由于海外需求下降，2023年出口將面臨一定壓力，不排除出現負增長的可能，預計高基數效應下2023年出口同比增速可能在-2%～2%。但出口結構仍有亮點，重點行業如光伏、新能源、汽車等出口將持續發力，依托RCEP、共建“一帶一路”以及大量企業“出海”，預計東南亞、拉美、中亞、中東等地區的出口將有不錯的增長空間。預計2023年國際大宗商品價格總體將震蕩下行，同時國內需求改善，生產經營景氣度將回升，預計進口同比增速可能在2%～3.5%。綜合進出口情況，預計2023年貿易順差可能在7400億～8600億美元，較2022年將有所收窄，凈出口對經濟增長的貢獻可能下降。
考慮到全球經濟增速放緩而中國經濟增速明顯回升，預計2023年中國經濟對世界經濟增長的貢獻率將再次超過30%，成為拉動世界經濟增長的主要引擎。
● CPI和PPI走勢分化，整體通脹保持溫和
CPI同比漲幅略有擴大，整體漲勢較為溫和。預計2023年CPI平均漲幅在2.2%～2.5%。消費領域逐漸修復，有望帶動消費價格企穩回升，但不具備大幅上漲的條件。生豬存欄量和能繁母豬存欄量已經逐漸回升，豬肉價格難以對物價形成明顯抬升作用。預計2023年CPI漲幅可能略有擴大，整體保持溫和，受翹尾因素和“豬周期”的影響，全年走勢可能前高后低。
PPI同比可能負增長，全年走勢前低后高。預計2023年PPI同比增長-1%～0.5%。全球需求走弱、全球供應鏈逐步修復、大宗商品和工業初級產品價格漲勢較弱；國內需求恢復緩慢、制造業訂單下降、企業生產偏弱。因此，預計上半年PPI可能負增長。穩增長政策將促進國內需求逐步恢復，促進PPI在下半年漲幅可能高于上半年，全年走勢前低后高。
● 信貸及社會融資規模保持中高速增長，結構變化值得關注
M2增速保持平穩增長，M1有望提速，住戶存款定期化減緩。2023年，貨幣政策維持穩健偏松條件下，流動性將保持合理充裕，融資需求回暖將推動存款及貨幣創造加快，預計廣義貨幣供應及總存款將保持平穩較快增長，預測M2同比增速約為10%～10.5%，較2022年將有所放緩。隨著企業經營活力恢復、盈利逐漸改善，以企業活期存款為主的狹義貨幣M1有望擺脫低迷態勢，加快恢復增長。消費復蘇加上資本市場回暖將帶來較多高收益資產，疫情期間的存款定期化現象或有所緩解，住戶活期存款占比有望提高。
信貸規模將維持兩位數的中高速增長。2023年寬信用將持續發揮重要支點作用，同時信貸需求將隨著穩增長政策實施及經濟復蘇而大幅回暖，預計全年新增人民幣貸款總量22萬億～22.5萬億元，同比多增1萬億元左右；信貸余額同比增速10.3%～10.5%，較2022年略有放緩，仍維持中高速增長。在結構上，在制造業和基礎設施建設持續發力，以及對房地產業的定向幫扶力度加大的帶動下，企業新增中長期貸款持續改善；隨著擴內需、促消費政策紅利的釋放，以及居民購房觀望情緒逐步緩解，居民新增貸款規模邊際修復，但預計新增規模仍低于2021年水平。此外，政策繼續引導金融機構加強對科技創新、制造業、普惠、養老、綠色等領域的信貸投放，相關貸款將保持高速增長。
社會融資規模也將維持中高速增長。2023年整體寬信用力度較大，預計新增社會融資規模34萬億～36萬億元，高于2022年總量，存量增速10%～10.4%。一是新增信貸規模同比增長較大；二是政府債券繼續發揮帶動有效投資的支撐作用，上半年發行較為集中，全年凈融資額約為7.5萬億～8萬億元；三是在經濟復蘇下企業融資需求改善，企業債券發行和境內股權融資活躍度有望逐漸提升，兩者凈融資額之和有望達到4萬億～5萬億元；四是在監管強化規范發展的背景下，信托貸款、委托貸款、未貼現銀行承兌匯票等非標融資項目壓降放緩，整體可能轉正。
● 人民幣匯率總體走強但仍雙向波動
預計2023年人民幣匯率總體呈現走強態勢。美聯儲加息趨緩，2023年美元進一步上漲的動能不強；國內基本面將持續改善，對人民幣匯率形成有力支撐；美國激進加息接近尾聲，中美利差導致跨境資金流動對人民幣的貶值壓力減輕。但是，人民幣匯率仍可能出現階段性波動。2023年國際局勢仍持續動蕩，地緣政治沖突持續；國內經濟運行可能面臨一些波動，加上短期內經濟復蘇基礎不牢固，都會導致匯率波動。因此，預計人民幣匯率持續單邊大幅升值的概率不大。
政策全面發力推動經濟運行整體好轉
積極的財政政策加力提效。加力，就是適度加大財政政策擴張力度。預計2023年財政赤字率可能由2.8%上調到3%以上；新增地方政府專項債額度或由3.65萬億元上調至4萬億元以上，并將擴大投向領域和用作資本金范圍；將繼續引導特定金融機構、國有企業上繳利潤，預計新增上繳規模將超過1.3萬億元。提效，就是提升財政資金使用效能。財政資金將重點支持“十四五”規劃、重點專項規劃等項目，以及科技攻關、基本民生等重點領域；加大中央對地方轉移支付，預計將擴大國債發行規模。
穩健的貨幣政策更加精準有力。預計2023年穩健的貨幣政策將繼續加大實施力度，結構化特征更為明顯。預計“精準”將體現在兩個方面：一是結構性貨幣政策工具發揮更大作用，二是推動銀行業加大對特定領域的金融支持力度，尤其是科技創新、制造業、普惠、小微和綠色等重點領域。“有力”也將體現在兩個方面：一是通過降準降息、公開市場操作等方式維持流動性合理充裕，二是保持廣義貨幣供應量和社會融資規模增速同名義經濟增速基本匹配，為穩增長政策實施提供穩固支撐。
產業政策安全與發展并重。2023年，國家將加大支持民營及平臺企業恢復發展，打消社會疑慮，提振市場主體信心，穩定發展預期；加快建設現代化產業體系，推動前沿產業發展壯大，規劃建設新型能源體系；科技政策強調“聚焦自立自強”，產業發展要立足于科技創新，更加重視產業鏈競爭力提升。預計2023年房地產政策將持續加力，需求端發力空間較大，強調保障合理購房需求，注重解決新市民、新青年的住房問題，包括推動住房貸款利率繼續下行、降低二套房首付比例等；供給端強調“保交樓”，優化調整供給限制，呵護優質頭部房企，如優化土地拍賣規則等。
經濟運行可能面臨三方面不確定性
一是地方政府償債壓力集中情況下部分城投企業存在違約風險。截至2022年第三季度末，地方政府狹義負債率在65%左右，預計廣義債務率超過了250%，整體償債壓力較大。2023年地方政府債券到期規模約3.67萬億元，創歷史新高。中西部、東北地區財力一般省份的城投企業及相關聯國有企業，存在較大違約風險；若爆發實質性大面積違約，還可能導致當地中小金融機構資產質量惡化。
二是部分財務狀況較差的中小房地產企業仍有違約風險。2023年房企到期債務規模近9000億元，第一季度是高峰。盡管近一段時間穩定房地產政策密集出臺，但在被支持對象多為頭部房企、住房銷售尚未見明顯回暖的情況下，房地產企業債務風險仍不可忽視。頭部房企因獲得融資支持較多或已度過危險期，地處三、四線城市且財務狀況較差的中小房企，若沒有外部支持，出現違約風險的概率較高。
三是多重負面因素疊加引發國內金融市場波動的風險仍不能排除。2023年中國經濟總體逐漸向好，但疫情仍有可能反復，特別是第一季度經濟恢復基礎還不穩固，市場信心尚未整體恢復。若此時中美在高科技等敏感領域爆發沖突，疊加其他負面因素，股市、匯市、債市等可能出現大幅波動，則有可能導致跨境資金集中流出。這種可能性不能完全排除。（本文為課題組觀點，不代表供職單位意見）
作者｜交通銀行金融研究中心課題組「課題組成員：方衛星 唐建偉 鄂永健 劉學智 夏丹 孫長華 鄧宇」
文章｜《中國金融》2023年第4期
