健全多層次資本市場建設，提升資本市場服務實體經濟的能力，是推動經濟高質量發展的重要途徑。近兩年的中央經濟工作會議相繼做出“加快金融體制改革，完善資本市場基礎制度，提高上市公司質量”和“健全金融機構治理，促進資本市場健康發展”的工作部署，今年的中央經濟工作會議進一步提出“要支持和引導資本規范健康發展”“加大對實體經濟融資支持力度”以及“全面實行股票發行注冊制”等具體任務。一系列政策措施明確了我國資本市場未來的發展方針，尤其對上市公司質量提出了更高要求。

上市公司治理需適應資本市場改革中的強化監管要求

2018年以來，結合資本市場改革需求，國務院、證監會和證券交易所對《公司法》《上市公司治理準則》《上市公司章程指引》等多項政策法規進行修訂與完善，對上市公司治理加強了監管。但實踐中仍出現了“兜底式增持”風波、公司回購與高管減持“神同步”等公司治理問題，這些行為游離于現行法律的邊緣，擾亂了正常交易秩序，給資本市場穩定運行造成損害。雖然在監管部門的問詢與干涉之下均進行了糾正，但也暴露出監管政策的滯后性，尤其是對未違反現有法律但又事實上造成資本市場非理性波動的行為的追責機制和懲罰措施不夠明確。

當前，在經理人市場等外部市場機制尚不成熟的情況下，政府監管仍是公司外部治理的主導力量。從法制層面看，一是未來應重點考慮由個性化處罰向標準化和常態化監管轉變，建立法律制度變革與完善的動態機制，提高監管預見性；二是對已發生的案例盡快討論形成法律準則，對出現的新問題、新情況除了及時干預之外，盡可能快地形成新的規章制度。總之，完善監管是資本市場穩定發展的基礎條件，未來的法制改革應以提升監管政策變革的及時性為重點，實現對上市公司治理行為的全面化、精準化和常態化管控，彰顯監管制度的先進性與前沿性，切實保障公司治理各主體的利益。

以數智化提升中小股東參與公司治理的意愿與能力

諸多理論研究成果和實踐案例表明，中小股東參與公司治理可以有效約束大股東與管理層的機會主義行為，對提升公司治理大有裨益。然而，中小股東持股比例低，監督成本相對高，“搭便車”思維已根深蒂固，極大程度上阻礙了其參與公司治理的積極性。目前，企業身處數字化浪潮之中，物聯網、云計算、大數據和人工智能等新技術快速發展應用，海量、動態、多元的數據不斷出現，并與上市公司運營和資本市場發展深度融合，為中小股東充分行使股東權利提供了可能性：中小股東能夠以較低的成本在互聯網上獲得大量時事資訊，為深入了解公司提供了便利條件，從主觀上提高了中小股東參與公司治理的意愿；中小股東借助信息技術聯合行使股東權利有了可操作性，客觀上也會提升中小股東參與公司治理的能力和意愿。

為此，在資本市場改革進程不斷加速的背景下，應當將數智化賦能作為推動中小股東參與公司治理、提高上市公司質量的關鍵途徑與著力點。具體來講：一是上市公司應充分利用數智化技術為中小股東提供更有效率的溝通渠道，建設更具開放性的信息披露機制，緩解信息不對稱，使中小股東對公司的經營決策有更深入的了解，為中小股東參與公司治理提供基礎條件；二是監管部門應當利用數字技術龐大的信息處理能力進一步強化對上市公司的監管，基于超級計算和大數據技術建立上市公司動態監管數據庫，為中小股東參與公司治理提供決策參考；三是中小股東應當注重利用新型信息技術對上市公司內外部數據進行整合，利用互聯網技術“報團取暖”，即聯合行使股東權利，從而更有效率地參與到上市公司的治理活動中。

強化高管激勵與約束制度的協同性

作為委托代理關系的重要主體，包括董事、監事和經理層在內的高管團隊對公司治理的質量具有決定性作用。通過優化公司治理制度塑造并提升高層管理者的主人翁意識是緩解委托代理問題、提高公司治理質量的重要途徑。以往學者們從高管激勵視角對緩解委托代理問題的可行性和有效性進行了諸多有益探討，但大量事實表明，不管是物質激勵還是精神激勵，積極的激勵制度并不必然產生對應的高管履職行為。原因之一，是約束制度不完善或激勵制度和約束制度不匹配導致了激勵扭曲。隨著資本市場改革對公司治理質量提出更高要求，未來應進一步強調高管激勵與約束制度的協同性，具體需做好如下工作：

一是完善考核體系。當前，財務績效仍是上市公司實施高管激勵的主要考核指標，雖然可以有效調動高管為公司創造經濟效益的積極性，但這與公司治理目標并不完全吻合。公司治理的本質要求是合理進行利益分配，確保企業合規合法與高效運轉，與財務績效雖然相關但又不完全一致。為此，對高管的考核體系應由過度關注財務績效轉向關注治理績效，著重從運營合規、社會責任和可持續發展等多重視角對高管進行考核。

二是健全追責機制。籠統和粗糙的追責機制是高管不能勤勉盡責的原因之一，目前隨著監管制度的逐漸完善，對公司治理過程中不當行為的處罰措施愈加嚴格，未來在更高標準的要求下，還應對高管不作為現象實施精細化監管，通過強化對高管行為的全面約束，規避和杜絕高管越權違規和不作為現象。

三是創新激勵形式。傳統的激勵手段均主張“事后”兌現獎勵，難以在“事前”或“事中”為高管履職帶來激勵作用，甚至還會增加高管為完成考核而采取短期行為的風險。當前，百年未有之大變局疊加資本市場深化改革的挑戰，上市公司面臨的外部環境更為復雜，高管激勵形式亦需創新升級，更多由“事后”獎勵轉變為“事中”激勵，以提升高管的工作積極性與責任心。比如，積極推行董事高管責任保險制度，一方面能夠降低管理層的履職風險，使其更有意愿實施技術創新、并購等風險型決策，提高企業經營水平；另一方面還會促使保險公司發揮外部監督效應，有效防范和約束高管的自利行為。

重視市值管理和投資者關系管理

長期以來，上市公司只關注產品市場不重視資本市場、只關注利潤創造不重視股東回報等忽視市值管理的行為，不僅有損上市公司形象，還易引發控制權爭奪和過度投機行為。完善的公司治理應當加強市值管理，強化投資者信心。健全多層次資本市場體系，需要上市公司持續成長、為股東創造價值，這使得加強市值管理的重要性與日俱增。上市公司加強市值管理，需要向投資者傳遞更多信息，減少信息不對稱，推動公司股價真實反映內在價值。

有研究表明，強化投資者關系管理不僅可以緩解股東與高管的委托代理沖突，還可遏制資本市場過度投機現象。證監會于2021年2月出臺《上市公司投資者關系管理指引（征求意見稿）》，提出了諸多創新舉措，上市公司作為實踐現代企業制度的關鍵行為主體，應當以此為契機，進一步提升投資者關系管理水平。一是加強投資者關系管理的主動性。上市公司必須明確，在法律框架下積極實施投資者關系管理、提升公司透明度，推動股價充分反映公司價值是不容推脫的責任與義務，“非強制性”信息披露不能成為上市公司不積極進行投資者互動的推諉理由。二是正確理解投資者關系管理的積極性與合規性的關系，關注投資者關系管理的公平性。投資者關系管理的公平性一直是監管部門倡導的原則性問題，上市公司應公平對待公司所有股東及潛在投資者，不進行選擇性信息披露。三是充分利用信息技術。加強信息化技術在投資者關系管理中的應用，實現新媒體時代投資者關系管理高質量發展。此外，證券交易所作為資本市場自律監管體系的重要組成部分，應發揮好監督與保障作用，以證監會出臺的文件為基礎，強調底線管理，也可為上市公司開展投資者關系管理培訓，強化信息披露的規范性，提升各類投資者對投資者關系管理的滿意度。

（作者：徐鵬 徐向藝，分別系山東財經大學工商管理學院教授、山東省習近平新時代中國特色社會主義思想研究中心特約研究員，山東大學管理學院教授、山東大學公司治理研究中心主任。本文系國家自然科學基金項目〔71872101、71972117〕階段性成果）