【摘要】當前，推進國有企業去杠桿已成為防范系統性金融風險的重要任務和關鍵環節。黨的十九大報告及中央全面深化改革委員會都明確提出，要積極推進降低宏觀杠桿率，特別是要降低國企杠桿率。要推動國企去杠桿取得實質性進展，需要將去杠桿與轉型升級有效結合，加快實現高質量發展。【關鍵詞】國有企業  去杠桿  轉型升級   

【中圖分類號】F276.1    【文獻標識碼】A 近年來，國有企業杠桿率上升較快，在宏觀經濟下行壓力增大的形勢下，國有企業投資收益呈邊際遞減態勢，面臨較大的市場風險和流動性風險，影響到整個國民經濟的健康穩定發展。資產負債率是衡量企業杠桿率的常用指標，根據國家金融與發展實驗室、國家資產負債表研究中心公布的數據顯示，2017年國企資產負債率為65.7%，同比下降0.4個百分點，但國企債務占全部非金融企業部門比重為62%，同比增加3個百分點?？梢娡七M國有企業去杠桿依然是國企改革的重中之重。隨著供給側結構性改革的推進，國企杠桿率已得到一定程度的控制，并呈現緩慢下降態勢，但是去杠桿的效果還不明顯，國有企業長期以來結構性、制度性問題依然沒有得到有效解決，轉型升級任務依然艱巨。因此，國有企業需要統籌考慮去杠桿與轉型升級問題，既要把風險降下去，又要把質量提上來。  

國有企業去杠桿的目的及實施效果  

防范系統性金融風險和實現提質增效是國企去杠桿的主要目的。國有企業杠桿率過高可能會導致回籠資金無法覆蓋融資成本和到期債務，一旦出現這種情況，金融機構就會面臨較大的違約風險，進而引發系統性金融風險。同時，國有企業債務規模過高，會對民營企業融資產生較大的擠出效應，加劇中小企業特別是科技型企業融資難和融資貴問題。此外，國有企業存在大量借新還舊問題，降低了資金使用效率，增加了資金風險。因此，推進國有企業去杠桿的目的不是單純的實現數字上的去杠桿，更重要的是降低金融風險，提升投資效率和發展質量，進而促進國企轉型升級和實現高質量發展。

國企去杠桿的效果還未達預期。從去杠桿的實施情況看，國企杠桿率的下降大多是由于減少債務性融資或采取債轉股等方式在短期內降低了資產負債率，國企利潤的增長主要依靠成本控制等措施實現，但提高長期投資回報率以及加快實現新舊動能轉換依然面臨艱巨的挑戰。由于企業長期以來存在的問題難以在短時間內解決，特別是一些傳統產業結構性問題突出，市場化發展能力不足。即便部分國有企業杠桿率降了下來，但發展質量卻受到影響。而未來十年是實現經濟新舊動能轉換的黃金十年，也是國企轉型升級的黃金十年。近年來，我國整體經濟穩定快速發展，新技術、新模式不斷涌現，資本市場加快發展，國民消費水平不斷上升，這些都為國企去杠桿提供了諸多有利條件，為促進轉型升級提供了難得的時間窗口。要打贏去杠桿、促轉型攻堅戰，需要著力解決制約國有企業健康發展的關鍵性問題，推進去杠桿工作取得積極進展。  

國有企業去杠桿過程中亟需解決的問題  

沉沒成本問題突出。由于國企在投資決策中，往往需要兼顧社會責任與經濟效益，投資決策缺乏市場化導向，特別是固定資產投資方面，投資規模大，投資周期長，一旦項目難以實現市場化運營，不得不重新調整投資決策和運營方案，這樣就會產生大量沉沒成本，給企業造成較大的負擔，這也是造成“僵尸企業”的重要原因。

缺乏經營者思維。國有企業大多為重資產行業，尤其是鋼鐵、化工、能源等行業，過于注重規模擴張，導致投資項目缺乏市場化發展潛力。例如一些污染企業，投資建設大型環保項目后，由于綜合成本過高致使環保設備不能有效運行；一些工業園區項目投資建設與招商運營脫節出現“爛尾樓”等問題。這些行為不僅造成了資源浪費，而且給企業造成了較大的負擔。一旦類似項目增多，企業不良資產比例勢必增加，從而降低了企業的發展質量，限制了企業的發展空間。

流動性風險問題。企業的融資目標應該是可以使自身價值最大化的融資組合，如果不具備穩定的現金流，則應該盯住更為保守的融資組合。從融資結構看，大部分國有企業融資仍以銀行長期貸款為主，股權融資比例偏小，加之融資成本上升和融資難度加大，流動性風險增加。資本運作不能解決企業發展的所有問題，尤其是流動性問題，杠桿率偏高意味著債權融資比重偏大，資本成本勢必上升，必將壓縮利潤空間，影響企業持續發展。同時，大部分企業沒有做好資金的統籌管理和集約化使用，資金使用效率偏低，也增加了流動性風險。

委托代理人問題。對于國有企業而言，企業的所有者或股東和公司的管理者是分離的。而且，由于國企需要承擔社會責任，其經營決策受行政干預影響較大，存在政企不分的問題，使得個別國企對融資成本敏感性不高，難以實現投資價值最大化。同時，大部分國有企業產業發展職能都在二級公司，但是二級公司的負責人受制度約束，更多時候扮演的是執行角色，缺乏創新空間和創新能力。此外，當前國企績效考核指標大多以年度量化指標為主，致使二級企業負責人更關注短期目標的實現，或更關注自身利益，忽視了企業中長期發展，降低了整體發展效率。  

國企去杠桿應該與轉型升級有效結合  

穩妥推進不良資產處置，拓展發展新空間。大部分國有企業，特別是以重資產為主的國有企業，均存在一定程度的不良資產，給企業造成了較大的負擔，需要著手予以解決?？梢圆扇”P活、轉讓、兼并重組等處置方式，積極引入互補性資源和市場化機制，實現資源有效配置，降低資金使用成本，實現以資源換市場，為企業發展贏得更大發展空間。同時，完善國有資產監管機制，建立國有資產流失責任追究機制，保障國有資產保值增值。

引入高端要素資源，推進發展動能轉換。國有企業要實現從依靠投資拉動發展的模式向創新驅動模式轉換，從大而全發展模式向專業化方向轉變，必須充分利用自身比較優勢，培育核心競爭力。優化資本結構僅僅是轉變發展方式的基礎，要實現發展質量變革，需要變革原有的產業發展模式以及打破制度性的路徑依賴，引導資源更加合理有效配置，提升全要素生產率。通過技術創新及資源整合，加快高端產品有效供給，提升投資價值回報，推進發展方式轉型。而且要避免低效投資和盲目擴張，著力發展新技術、拓展新業態、探索新模式，形成市場化發展能力，進而實現新舊動能轉換。

組合使用金融工具，提高發展效率。國有企業要有效降低債務融資比例，通過債轉股、資產證券化等手段，增大股權融資比重，降低資本成本，優化資本配置效率，使融資與資金使用相匹配，保障項目投資周期穩定的現金流。通過采取企業上市等手段，實現股權多元化改革，完善市場化管理體系和運行機制，提升市場競爭力。通過推進混合所有制改革，積極引進戰略投資者，帶動更大范圍資源的整合，實現規模經濟效應。通過完善資金集約化管理，同時積極引入股權投資，引導更多資金運用于技術研發、新業態布局，培育持續發展能力。

積極推進市場化改革，增強內生發展動力。從長期來看，去杠桿只是國企改革的環節之一，市場化改革才是長期發展的艱巨任務。要通過完善公司治理體系，完善經營者思維，提高管理水平，有效降低制度成本，增強發展活力。堅持以發展質量為導向的考核體系和激勵機制，減少委托代理人問題帶來的效率低下問題。要根據行業特點、企業發展周期、結合市場情況采取動態推進措施，通過技術和制度創新，優化原有的要素配置結構，著力補齊發展短板，逐步培育和提高企業內生發展動力。

（作者均為中國社會科學院研究生院政府政策與公共管理系博士研究生）  

【參考文獻】

①劉金全、陳德凱：《理解中國貨幣政策調控模式：“穩杠桿”還是“降杠桿”——基于TVP-VAR模型的實證研究》，《西安交通大學學報（社會科學版）》，2017年第6期。

②孫學工：《對癥國企杠桿》，《債券》，2017年第12期。  

責編/周小梨（見習）   謝帥（見習）    美編/楊玲玲  史航（見習）

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