經過30多年的改革開放，中國社會主義市場經濟體制框架已經建立。這種框架有很多方面特征。最關鍵是兩點：一是資源配置基本上由市場決定。除少數基礎設施服務價格之外，絕大多數的價格是自由的。計劃經濟時期以生產指標為標志的國家計劃不復存在，代之以五年長期規劃。可以說，生產和消費的決策是自由的。由于長期的對外開放和經常項下可兌換，國際市場也成為資源配置的決定性因素。二是宏觀經濟穩定是有制度基礎的。現行稅收制度基本是中性的，稅收征管非常有效率，財政收入增長非常強勁，財政狀況良好。中央銀行和金融監管的職能是健全的。這些制度性因素使我們有能力應對通貨緊縮和通貨膨脹。當然，還有其他許多特征，但我認為這兩點是最本質的。因為它們解決了資源配置和宏觀穩定，可以實現福利的最大化。

今天中國倒退到過去的傳統計劃經濟體制是不可能了。但這個框架還不夠完整，例如公平和公正的問題，按中國政府的說法，就是不平衡、不協調、不可持續。現在已經采取了一些措施，主要是政策性的，比如增加醫療教育環保方面的支出，也進行了一些制度性的改革。中國政府也進一步指出，要繼續深化改革。我認為，這些改革必須從體制上、根源上著手，在今后5～10年推出來。

根據我的觀察，需要進行的重大改革很多，而今天是國際經濟學的會議，我想用國際比較方法的視角看有哪些重要的改革。與主要經濟大國對比，我覺得中國有六個制度上的特殊方面，需要改革。

第一，社會保障體制改革。

在這方面，各國體制有差異，但總體看來，基本上是養老社會保障由中央或聯邦政府管理，由于醫療保障更為復雜，有的國家由中央或中央和地方政府協同管理，起碼可供中國參照的大國都是如此。如美國，其政府辦的基本養老保險由聯邦政府負責;例如日本，養老保險由中央政府負責，醫療保險則由中央政府和地方政府共同負責，地方政府在管理方面的責任更大些。而中國目前主要是由地方政府負責具體管理、籌資，中央政府給予補貼。

應當講，拋開管理層次問題，中國當前的養老保險體制本身是一個缺乏自我約束機制、有道德風險的制度，而且不適合中國當前大規模的勞動力流動和快速的城市化過程。統一市場、公平公正都要求由中央政府負責社會保障體制。這一點尤其適用于養老保障。因此，中國應借鑒其他大國經驗，養老保障逐步實現由中央政府直接負責，管理責任要上劃。我們原來的養老保障是縣統籌、市統籌，2010年已經完成了各省統籌，接下來要做省級之間、區域之間的賬戶轉移。為什么不維持縣統籌、市統籌呢?因為不符合經濟規律，倒逼著國家往集中方向走，但是越走麻煩越大，因為養老保障制度本身漏洞太大。原來地方管的時候，由于最終由其承擔支付責任，所以地方總是想辦法控制成本;但是當中央統籌管理的時候，地方就有擴大成本的動力，所以必須首先要設計出有約束機制的社會保障制度。

這就涉及是否采取基金積累制，對此，目前也有很多爭議。我認為應實行基金積累制，但宜采取記賬式賬戶，這樣的賬戶，一是有約束，給付與個人和企業支付的積累掛鉤。二是適合于個人積累，無論是勞動力在農業或非農業，還是在地區間或其他行業間轉移，甚至間歇性就業，都便于勞動者個人積累。三是有了簿記的賬戶便于全國流通，有利于勞動力的流動。四是有利于代際平衡。我國人口年齡結構特征決定代際平衡是必然的，而個人實存賬戶制使得代際平衡成為不可能。我國目前社會基金余額過萬億元，社會上仍認為是“空賬”，實際上是以當期做實個人賬戶制的觀點評價的。如果采用記賬式個人賬戶，可以在總體上做好代際平衡。五是明確政策責任。社會保障實質上是國家強制干預人生財富分布。個人偏好不同，有人信心滿滿，但投資失敗，老年貧困交加;有人謹小慎微，日子過得緊巴巴，老年雖有所養，但人生是另一種失敗。由于環境變幻莫測，這兩種失敗并不是極端，而是比較大概率在人際分布。從國民經濟的角度看，這種人生的失敗對經濟增長也是不利的。所謂國家干預，就是用稅收的方式，強制個人和企業將年輕時的財富積累一部分，確保老有所養，從而瀟灑一生。無論采取現收現付、個人實存積累還是記賬式積累，本質就是，既然是強制性干預，就有責任確保老有所養。

個人實存積累制由個人決定投資，如果出現長期虧損怎么辦?智利是最早實行個人實存積累制的國家之一，個人委托經營的特許經營管理人有的嚴重虧損，但政策責任所在，國家不能不管，只好讓經營好的基金去合并失敗的，形成另一類的不公平。如果再出現2008年全球股災導致金融市場大幅下跌，基金大面積虧損怎么辦?到最后還是國家來承擔。記賬式個人賬戶制度下，個人給付與個人和企業交費是掛鉤的，就形成了約束，無外乎國家設定一個保底利率給個人，進而可在嚴格審慎監管條件下，國家社會保障基金集中投資，而保底利率相當于國家承擔最終責任。

醫療保險有些不同，小國常常是國家管，大國往往是中央、地方合管。例如在美國，針對老年人的醫療保險Medicare由聯邦政府負責;針對貧困人群的Medicaid由聯邦政府和州政府共同承擔，聯邦政府建立一個最低標準并提供資金支持，主要的政策制定、管理以及資金籌集由州政府負責。其主要原因是醫療問題的信息復雜程度高，除養老保險所需的個人一般信息外，還遇到醫院、藥品、不同的疾病等問題，信息管理適用就近原則，因此應以地方為主，中央提供幫助。為什么要中央幫助?因為醫療保險與養老保險一樣，涉及人員跨域流動，還涉及醫療資源不平衡問題。如果通過養老保險集中管理，建立一個全國統一的信息管理系統后，醫療保險跨地區轉移所需的主要信息就有了，中央還可以幫助地方補充醫療資源。而工傷、生育、失業保險涉及跨地區流動的情況比較少，由地方管理就行了。目前，全國不到20萬人管理社會保障是太少了，可以把這些管理人員大部分劃到中央來，地方再發展社保管理人員，管理地方社會保障事務。

至于中央如何幫助地方共管醫療保險，主要在三個方面：一是基本信息的集中，保證信息暢通之下的人員流動，這一點養老保險的信息集中已經提供了相應的基礎。二是最低標準的制定。由于醫療保險各地成本不一樣，各地可以根據最低標準設定不同標準，但是全國統一的最低標準部分必須是可以接續和轉移的。比如說，人員從北京流動到上海，假定上海的標準高，但全國統一的部分必須能轉，差額部分可以由個人補上。三是醫療的外部效應很大，國家應該對兒童或者部分特殊醫院提供補助。

和養老保險一樣，醫療保險如果不解決好，依然會影響勞動力的流動。如果養老保險是信息集中化的，基本信息是有的，無外乎是量化轉移其他信息，當勞動力跨部門、跨區域流動時，可以為醫療保險的可接續提供制度基礎。

第二，個人所得稅改革。

個稅問題近幾年是社會關注的重點，尤其是其免征額問題。但事實上，當前關于中國個人所得稅的討論，重點應該放在改稅制，而不是提高免征額。在稅制方面，中國對個人所得，按十一個稅項分別征收，就像十一個單獨的所得稅法。其中，只有工薪所得是累進稅率，其他都是比例稅，這對工薪階層并不公平。國際比較可以發現，發達國家基本上是按綜合所得納稅。發展中國家也已大部分實現按綜合所得納稅，金磚五國中只有中國是分項納稅，像越南這樣學習中國的國家也已實現綜合稅制。其中，俄羅斯綜合稅制改革影響很大，主要體現在它不僅實現了綜合稅制，而且是單一稅(flat tax)，即稅率設計放棄了累進制。

這么多國家采取綜合稅制不是偶然的，主要是從公平和效率來考慮。相對于綜合稅制，分項稅制不公平，不能根據一個人真正的收入情況綜合征稅;復雜的分項稅制也可能扭曲人們的行為。因此，將來應該轉型為綜合征收的個人所得稅制度。目前正式的提法叫分項和綜合征收相結合，而只要有綜合征收，就會涉及分專項預征最后做年度匯總算賬的問題，實際上就是綜合稅制了。絕大部分國家在實施綜合征收時都有專項，比如說對利息所得專項征收，最后匯總算賬就行了。

改革個人所得稅的稅制設計并不復雜，簡單地說，就是放寬稅基，設定三項扣除，即贍養、撫養、基本生計(主要是購房)等三項扣除，降低邊際稅率，減少稅收檔次，加入資本利得稅，個人所得稅和企業所得稅掛鉤的那部分不重復征收等。所以改革的難點不在于稅制設計，而是以下兩個問題。

一是信息征集問題。個人所得稅稅基控制要求交叉稽核，個人報稅之后，再將本年度所得累加起來，按累進稅率計征所得稅，已繳納的分項稅從中扣除，以及對個人大額支出的信息比對。實際上，高收入人群的收入來源比較多元，多地點、多渠道獲得收入。在稅務部門內部信息要集中，然后還要非稅務部門的配合。在個人報稅之后，要進行收支信息比對，主要針對大額支出(如買房、買車)和個人所報收入等信息，這需要市場供應方、銀行等把信息提供給稅務當局。目前，世界上主要國家都制定了相關法律，要求公共部門信息、戶籍資料等必須共享，市場參與者也必須提供某些信息，等等。因此，今后國家必須在信息征集方面有相應的立法。這些應該是“十二五”重點解決的問題。

二是征管體制。沒有一個主要國家個人所得稅不是中央征管的，而中國是地方稅務局征管的。在現行征管體制下，一個人出一本書，在廣州出版，廣州稅務局扣一筆，而這個人又在北京報稅，如果是綜合稅制，廣州稅務局和北京稅務局要統一匯算，收入歸屬問題不容易確定，造成了征管的復雜性。個人所得稅應當由國家來統一征管，地方分享部分，可按國稅局設定的稅基，地方稅務局依率征收，地方稅率各地可有差別。

第三，戶口制度改革。

把人分為城鄉、地域、不同城市，人口的自由流動是受限制的。戶口又與社會保險、住房購買、教育機會相聯系，造成不公平、不公正。這是中國的特殊遺產。盡管中國和蘇東都脫胎于傳統的計劃經濟，但原蘇東國家在人口流動上也沒有中國這么嚴重的限制。

這種中國的特殊遺產不值得保留。毫無疑問，它不公平且不公正。在目前需要大力增加內需的情況下，這種戶口制度阻礙了城市化進程，也有很多效率的損失。應當說，目前關于這方面的改革共識是具備的，我就不細談。關鍵是如何實施，如何在注重平衡的基礎上保持平穩過渡，逐步推進。

第四，中央和地方財政管理體制改革。

中央和地方政府的財政關系，在中國歷來是一個大問題。當前社會各界對此也有很多討論。普遍的看法是地方政府財力緊張，中央政府財力雄厚，需要中央下放財權。但是，如果與其他大國相比較，我們可以從另外一個視角來認識這一問題。我們可以舉幾個數字來說明。

2010年，我國財政收入占GDP比重是20.2%。據財政部窄口徑統計，如果將預算外的收入算進去，上述比例大概增加5.6個百分點，而據外界估計，增加10個百分點。也就是說，我國財政收入占GDP比重應該在26%～30%，這個比重按說不算很高。以美國為例，它是權力比較分散的國家，聯邦稅占GDP的比重約為19%，州政府稅收占GDP的比重為10%左右，兩者合計為30%左右。相比來看，歐洲比較高，達到40%以上。當然，歐洲國家在公共事業方面付出的多一點。

另一個數字是中央政府支出占全國財政支出的比重：中國是20%左右。這還沒有將地方政府社會保險基金支出、來自土地出讓金發生的支出全部計算在內。如果將這些計算在內，中央政府的支出比重會更低。而2009年經合組織(OECD)成員國非加權平均是46%，其中與中國可比的大國如美國是54%，英國是72%，日本是40%。各國這一數字雖然差異較大，但都遠高于中國。

還有一個數字是中央政府公務員占比。我們全國公務員(不包括義務教育的教師和軍隊)共計800多萬人，中央公務員只占6%;如果算上義務教育的教師，中央公務員占比還不到4%。而如圖1所示，各國中央政府公務員占比均在12%以上，很多國家都在30%以上，經合組織成員國的平均值為41.41%。可供中國參照的日本，在多年推行分權化為導向的改革之后，中央公務員占比在2008年也有15%，而在2000年更是高達25%。

這些數字差異背后顯示的事實是：大量應由中央政府管理的事務，在中國基本上是由地方管理，或中央和地方政府合作管理。這從中央財政收入占比和支出占比中也可見一斑。目前我國中央財政收入占比52%，支出只占20%，而地方支出卻占到80%，現在的辦法是中央財政收入拿出30多個百分點轉移給地方，未來的方向是什么?現在紛紛提出希望給地方更多的財權，或者給更多的財力。按照正式文件的說法，叫做建立健全各級政府事權和財力相匹配的財政體制，這是十分準確的，而不能說職能或事權(政府支出責任)與財權相吻合，為什么呢?在劃分不同級別政府的收入(財權)時，除了滿足各級政府的支出需要外，關鍵還要看稅種自身的屬性。

比如增值稅，世界上極少有國家和地方分享，在我國是中央拿75%、地方拿25%。巴西也是個特例，地方分了20%，相應的出口退稅地方承擔20%。但是，這造成了一系列麻煩，由于退稅責任上的問題造成了商品不按經濟規律流動。所以原則上來說，增值稅應該是國家稅。

以出口退稅為例，在我國曾經全部由中央承擔，后來是地方承擔20%，可不到一年就執行不下去了，最后改成地方負擔7.5%。典型的例子就是奇瑞的總部安徽蕪湖，當時奇瑞出口規模較大，由于出口退稅不僅是生產環節上的稅，而且是全國采購零部件進行組裝，在出口的時候退報。如果要求當地政府負擔20%的出口退稅，將會把蕪湖的財政收入全部退掉。后來改成地方政府承擔7.5%，但還是不行，最后國家特別批準對奇瑞的出口退稅全部由中央承擔。所以說，不能單純考慮事權和財權的匹配，有時候它們是不對應的，還要考慮到稅有自己的屬性。

我們曾經實行企業所得稅按照隸屬關系劃分收入歸屬的體制，在企業兼并重組時涉及所得稅歸屬的轉移，馬上就會扯皮，干擾了企業的正常經營活動。但是，房產稅天經地義歸當地，稅本身發生在某個地方，跟別的地方無關。稅收是按照經濟屬性劃分收入歸屬，稅收按經濟屬性分給各級政府之后，國家可以通過不同級別的轉移支付保證各級政府的財力，所以才提出來事權(支出責任)和財權相匹配，這個方向是對的。

現在的問題是，中央收了“大頭”、花了“小頭”，地方收了“小頭”，卻花了“大頭”。因而有兩個調整方向。一是中央集中太多了，應該多分給地方。這是各地政府紛紛提出的方向。我覺得，能留給地方的稅種是很少的，只能增加共享比例。但現實情況是，從大的稅種看，所得稅已按照六、四開共享，而新的房產稅還在試點階段，消費稅和關稅等卻不能共享。對于增值稅，如果地方分享多了可能出問題，出口退稅誰負擔?我們不能像巴西那樣。對于兩個所得稅，個人所得稅沒有一個國家不是中央拿大頭，因為個人所得稅是一個地域公平性的稅，顯然是應該國家多拿一點。其他我覺得沒有什么余地了。當然，還可以增加中央對地方的一般性轉移支付，減少專項轉移，這是合理的。另外一個方向是增加中央支出。現在我國中央支出占全部支出的20%，比大多數國家都低，可以說是全世界唯一的。這種支出責任的體制安排是一個分裂的體制，今后應該走常規國家的模式。

支出責任的劃分標準主要有三條：第一，要看外部性由誰來承擔，如果外部性主要發生在當地，職能就應給當地。第二，要看信息復雜程度，信息復雜程度越高的越適合于基層來管，信息復雜程度低一點，屬于全局性的問題適合國家來管，屬于全局性信息的事情，其外部性往往也是全局性的。第三，激勵相容，即某種制度安排下，各級政府都按劃定的職能盡力做好自己的事情，如果可以使全局利益最大化，這種制度安排就是激勵相容的。所謂全局利益可以用全國GDP、就業、收入分配、環境友好等指標綜合表達。從三個標準綜合衡量，我國政府間職能劃分過于分散。首先應該集中上來的是社會保障，主要是前文論述的養老保險和醫療保險。

一部分司法體系也要拿上來。像其他國家分成聯邦法院、地方法院等。跨地區糾紛、高級官員貪瀆等犯罪應該歸國家法院管轄，同時必須建立中央地方分開執法的檢察、偵查體系。現實逼迫國家不斷改變，目前死刑核準已經上收到最高法院了。還有兩件事情也是倒逼，不得不建立中央的隊伍，一是緝私警察，原來地方管緝私，后來公安部設立了緝私局;二是證券犯罪偵查，公安部也單獨設立了一個局。實際上，這些公共產品必須是全國性的，應該有個幾萬人的中央直屬隊伍。

邊境事務，國家應當統一管理;海域，也是九龍治水，也應該由國家統一管。比如，這次墨西哥灣BP深海漏油就是由美國海岸警衛隊統一負責，然后它去和有關方面協調。還有跨流域的河道，包括珠江、長江、黃河、松花江以及淮河等，都應該由國家管。歷史上，黃河歷朝歷代都是朝廷管。到目前為止，也只有黃河的管理相對集中，一直到鎮里都有中央的人，但是黃河水利委員會開始變得越來越散。而長江水利委員會不行，它是協調性的機構。松花江、珠江等的管理，有的有協調，有的則沒有實質上的協調。這些涉及上下游關系的事情，應該由國家管，包括航運、水利調度、河道污染治理等都不應該讓地方財政負擔。

食品藥品安全問題，在現代國家一般是中央政府的職責，建立執法隊伍，設立國家實驗室制定標準，檢驗和發放許可。我國是中央定政策，地方從省到市、縣層層設機構，做實質管理，實驗室成百上千，浪費大量資源。更重要的是激勵不相容。食品、藥品全國流通，本地的標準高，執法嚴，本地生產成本就高，就沒有競爭力，為保就業，保稅收，就可能不嚴格執法。一些國家就是經歷我國目前的慘痛教訓后，才把職能上收的。

義務教育在各國不一樣，小國由中央直接管;大國則以地方為主管，中央提供幫助。像日本，義務教育地方事務，一直管到高中，但是中央向地方提供轉移支付，按人口測算實際教育需求。在美國，義務教育是州及州以下政府來管，而聯邦政府只補助一件事，即如果學校招收了少數族裔的學生，按人數提供補貼。但是，由于政府認為亞裔學生英語好，不會增加教育成本，所以對招收他們并不提供補助，而只是管拉丁語的學生。由于義務教育具有一定地域外部性，不能算是純粹的地方事務。這次金融危機后，美國地方財政拮據，國家經濟刺激計劃安排了公立學校教師專項補貼，也是因為義務教育是有一定的地域外部性。我上面講過，在劃分支出責任時還要看信息復雜程度，尤其是小學教育信息管理極度復雜，所以大國一般是地方政府管、中央政府提供幫助。

除了適當上收事權，適度集中中央政府的支出責任外，還有一種思路，是加強人口的流動。美國聯邦財政對地方轉移支付很少，原因是其人口自由流動，居民可以轉移到其他地方定居。由于人們教育程度普遍較高，而且必須說英語，到其他地方后也可以生存，這是最經濟的辦法。現在國家提出要讓人民體面地、有尊嚴地生活，但是對于難以提供基本公共服務的地方，如果國家讓人們居住，就要提供配套設施和條件，花費是很多的。比如全國用電同網同價，有時候邊遠山區一個村只有五戶人家也要把電送到，結果是按成本算每度電可能要10元才能送到，但是在城里只有0.5元，所以成本非常高。當然，加大人口流動的辦法需要不少條件。但是我國的制度安排阻礙了合理的人口流動，形成所謂民工潮也是事實。

我在20世紀80年代曾撰文，認為我國的政府管理體制是行政性分權，要改為經濟性分權。現在這個問題越來越突出了。在計劃經濟體制下，計劃任務層層分解，必然是行政性分權。現在商品的生產和流通已經跨域充分流動了。但政府管理體制并沒有按市場經濟的要求，實行經濟性分權。我認為，如果依舊維持目前的事權劃分，而僅僅簡單地增加對地方的一般性轉移支付，是不可能成功的。另外一個方向，應該按照上面提出的三個標準劃分支出責任，把中央應該管的事情拿上來，連人帶支出都由中央埋單。支出責任上走一般國家通常之路，現在中央相當一部分專項補貼實際上補貼地方干這些事情，拿上來后專項補貼就會相應少一大塊。現在搞基層民主，搞直選，基層政權更加局部利益化，如果激勵不相容的話，局部行為可能損害整體利益。英國地方政府一段時期工黨控制為多，中央政府在工黨和保守黨之間轉來轉去，為什么不出事?因為制度安排基本上是激勵相容的，可能對全局和其他地方造成損害的責任沒有安排給地方。如果支出責任弄不對，搞地方民主化，現在的說法是民主化從地方做起，可能引起一大堆麻煩。比如某些企業排污把鄰近的其他地區全給污染了，怎么辦?還有，發生跨地區的司法糾紛問題，怎么辦?按說這種跨地區的經濟或司法糾紛不應該是地方管的事，而應該由國家來管。這些要是不改的話，其他改革可能將體制弊端進一步顯性化，政治矛盾加大，難于收拾。

因為制度上有問題，所以才特別強調局部利益服從全局利益、地方服從中央等等這一套口號。我們為什么不改革現有體制，使得地方做得越好，對整體越有利?

關鍵是分清中央與地方的支出責任，這是正確的方向。現在我們的做法是維持現有不合理的事權，多給地方政府資金讓它們辦本應由中央政府辦的事項，這樣做沒有出路，這個問題事關重大，如果沒搞清楚，就維持現狀，不宜壓縮中央收入比重。不然，會為今后的改革設置障礙。

第五，資本項目可兌換。

資本項目是否開放，一直是困擾發展中國家的一個重要政策問題。從國際范圍來看，絕大部分發達國家的資本項目是開放的。對于發展中國家，早期的理論認為，開放資本項目可以為其帶來充足的資本，有利于分散風險，且可能促進國內金融體系以及相關制度的完善，因此有利于經濟增長。但實證研究發現這一結果并不一定存在，而且資本項目開放還可能帶來較大的經濟風險。后來的理論認為，發展中國家應當在發展到一定的水平，且滿足一定的前提條件時，才能從開放資本項目上獲益。一般認為，一定規模的金融體系、相對穩健的宏觀經濟管理和健全的金融監管都是重要的前提條件。現實中，國際貨幣基金組織(IMF)在20世紀90年代大力推動發展中國家開放資本項目，但在亞洲金融危機之后態度轉向謹慎，強調以綜合集成的方法推動資本項目開放。從現狀來看，包括俄羅斯在內的其他金磚四國，都已實現了資本項目可兌換。

中國是否需要實現資本項目可兌換呢?從現狀來看，實現資本項目可兌換有非常重要的意義。首先，實現人民幣資本項目可兌換可以促進國內金融市場的建設和金融體系的發展。這也應是其主要意義所在。中國過去改革開放的經驗表明，在國內改革存在較大制度慣性的時候，一定程度的開放可以為推進改革帶來壓力和動力。在未來五年，通過穩步、有序的資本項目開放來推動國內金融業的發展，形成金融改革和資本項目開放間的良性互動，應是我們的一項重要策略。實際上，新近發表的“十二五”規劃已經提出了這一目標。其次，實現人民幣資本項目可兌換將有利于我們更有效地利用國內國外兩個市場和配置國內國外兩種資源，是實現“走出去”戰略的重要保證。第三，長期來看，由于我們的大國優勢，人民幣是美元和歐元之外有可能與它們競爭成為主要儲備貨幣的貨幣。而要達到這一目標，實現人民幣資本項目可兌換則是必要的前提條件。最后，由于經濟全球化和金融自由化的發展，資本管制措施的有效性與二三十年前相比已大大降低。隨著國際貿易和國際交流的規模越來越大，在經常項目下規避資本管制措施已越來越容易。在這種背景下，名義上存在資本管制但實質上卻無法做到有效管制，既不能獲得資本項目開放所帶來的在制度建設上的益處，又需要承擔可能的合法和非法的大量資本流動的風險，可能導致較壞的經濟后果。

經過30年的改革開放，中國經濟在整體發展水平、金融體系建設和宏觀管理方面已經取得長足的進步。例如，近年來通過一系列改革，主要國有商業銀行的公司治理不斷完善，資產質量和風險控制能力已經明顯增強;我國目前股票總市值已經居全球第二位，市場成熟度不斷提高;近年來我國財政和貨幣政策也基本保持穩健，經濟保持在高增長的軌道;目前外匯儲備已經達到3萬億美元的規模，為在極端情況下穩定國際收支和匯率提供了重要保障。這些都為我們進一步推進人民幣資本項目可兌換創造了良好條件。我們認為，中國當前的經濟和金融體系已經具備在一定程度上抵御國際資本流動風險的能力，并將能夠從進一步的資本項目開放中獲得重要收益。

目前，進一步推進人民幣資本項目開放的主要障礙來自兩個方面。第一，我國的債券市場不發達，市場規模小且人為分割，流動性低，產品結構不完善。由于缺乏深度和流動性的國內債券市場難以起到調節資金流動的蓄水池的作用，國際資本流動的變化將可能導致國內資本市場和宏觀經濟的較大波動。此外，國內債券市場發展滯后還可能導致資本項目開放后國內企業傾向于在海外發債融資，增加了債務的貨幣和期限錯配的可能性。第二，我國的利率和匯率還沒有實現市場化，應當有相應的配套改革安排。泰國、韓國等東亞國家在20世紀90年代初逐步開放資本項目，國民經濟得益很大。但它們在資本項目開放的同時仍維持固定匯率，導致資金流入時國內通脹壓力增加，而資金大幅流出時，固定匯率則無法維持，并最終爆發貨幣和金融危機。因此，在資本項目開放的同時，如果利率和匯率沒有由市場決定，則它們有可能大幅偏離市場均衡水平，最終誘發大規模的跨境資本流動，沖擊經濟與金融的穩定。

我們認為，資本項目開放不必要等到所有前提條件都完全具備時才能推進。如果我國的債券市場和利率、匯率形成機制在未來幾年維持現狀不作任何改進，同時又單方面快速推進人民幣資本項目可兌換，這將帶來嚴重的隱患。但若我們明確了發展國內債券市場和推進利率、匯率市場化改革的方向，則資本項目開放可在一定程度上相應推進，并與其他的國內金融改革形成相互促進、相互推動的關系。因此，協調考慮未來五年國內金融改革和資本項目開放并作出相應規劃可能是非常必要的。

第六，財政和央行賬戶的關系，主要是如何構建開放條件下的大國經濟問題。

與其他大國相比，中國外匯儲備的管理方式也比較獨特，這可以從央行的資產負債表中觀察得到。中國人民銀行的主要資產是外匯儲備資產，2010年外匯儲備資產占人民銀行總資產的比重為80%，近期已達84.4%，遠遠高于其他大國。大國央行的資產基本是國內債券，主要是國債。例如按最新數據，美、日兩家央行所持國債占本國央行資產的比重分別為57%、61.4%。而且要注意，受金融危機的影響，最近幾年各國央行采取了很多特殊的政策。在此之前各國央行持有本國國債的比重更高，如美國長期穩定在80%以上。此外，美、日兩家央行還持有本國私人金融機構的抵押品(如按揭證券)，外匯儲備所占比重都很低，美國近乎沒有，日本只有3.5%。歐洲央行情況特殊些，但外匯類資產的比重也僅有12.1%。只有一些小型開放經濟體，央行資產才主要是外匯資產。

中國的這種外匯儲備管理方式，在外匯儲備規模不斷增加的情況下造成了很多問題。當前，中國央行的外匯資產大概是3萬多億美元，央行為收回這么多外匯資產，大概要放出20萬億人民幣，而且這些還屬于基礎貨幣。也就是說，隨著巨額的外匯儲備增長，央行不斷放出流動性，然后要想辦法自己收回。但是要解決這么大規模的基礎貨幣流出，央行手中并沒有合適的工具。如果不能有效收回，造成社會上流動性過剩，由此導致資產價格泡沫、通貨膨脹等問題。目前央行采取的措施主要是不斷地提高準備金率，現在準備金率已高達21.5%，這也是可比大國中的全球唯一。

造成中國目前這種狀況，一個原因是中國作為一個大國，卻有一個小國央行的特征。小型開放經濟體，依靠其貿易中心、金融中心，甚至避稅中心地位發展經濟，超強度的商品和資本跨境流動，貿易額和資本流動額往往是其GDP的數倍，要求固定匯率，或者高穩定匯率，但犧牲貨幣政策的獨立性。其貨幣當局無需持有大規模、高流動性國內資產，如國債券，用于公開市場操作，反而需要持有大規模外匯資產，保持匯率穩定和應對沖擊。大國恰恰相反，總需求管理是重點，貨幣政策獨立性是必須的。利率首先服從于國內資金市場出清，而不是服從于國際市場便利資本流動。匯率本質上反映國內商品和服務相對于國際競爭力的變化，從而浮動，而不是固定或者高穩定匯率便利于資金和貿易結算。大國國內市場的規模和深度也遠非小型開放經濟體可比，因而抗沖擊力強，從而央行資產主要是高流動性國內資產，主要是國債，而不應是外匯資產。

資本項目可兌換，以中國的經濟規模，人民幣很快要成為貿易貨幣、交易貨幣甚至儲備貨幣，即所謂國際化。這就產生國際持有人對沖風險的需求。則中國必須提供低風險、高流動性的國內資產，從而發達的足夠規模且高流動性的債券市場就是必要條件，其中無風險、高流動性的國債資產要有相當的規模。在現行中國央行格局下，開放資本賬戶，我們能提供的風險對沖工具將是房地產、股票及央行票據，開放會對國內市場和貨幣政策帶來過大的、不必要的沖擊。

改革的方向應該是學習其他大國，用財政發債，把外匯儲備買下，自然對沖外匯儲備的增長。這樣就可以更多地用公開市場操作而不是用準備金率，用利率而非匯率來調節總需求，使經濟更加穩定，也為國內債券市場的發展提供基礎。

這方面值得中國借鑒的是日本。在日本，按照其1951年制定的《外匯資金特別會計法》，主要由財務省管理外匯資金，委托日本銀行(央行)做海外投資，一個主要方式即是通過發行短期債券的方式，籌集日元資金，在外匯市場上賣出日元買入外匯。通過這種管理模式，目前日本財務省持有大約90%的外匯，日本央行持有大約5%左右的外匯。可以看出，日本的這種外匯儲備管理方式，使得央行的基礎貨幣發行不受外匯儲備增長與否的影響;國債增加由于有外匯資產相對應，在實質上也不增加政府債務，壯大的國債市場還方便了公開市場操作和風險對沖。

除以上所提之外，還可以舉出一些中國與其他大國的不同或唯一性，但是這可能會涉及有關社會主義性質的爭論。上文所分析的六個不同、唯一性與社會主義、資本主義無關，而與市場經濟制度的趨同性有關。這些不同的東西就是中國政府所講到的不平衡、不協調、不可持續的制度性根源。我們需要經過5～10年的時間實施改革才能解決掉。反過來說，它們雖然屬于中國市場經濟框架的主要部分，但不是最具決定性的部分。最具決定性的部分在過去已經通過重大改革實現了。中國改革不可逆轉，體制不會倒退。通過持續的改革，中國將成為國際上更加穩定、增長沒有大波動而且更富有全球責任的大國。

（ 樓繼偉： 中國投資有限責任公司董事長  ）